【研究报告内容摘要】
事件:2020年2月 17日人民银行开展了 2000亿元 1年期中期借贷便利(mlf)操作,中标利率 3.15%,较此前下调 10bp。
1、mlf 降息符合预期,是逆回购利率下调后降息操作的延续。 降息符合预期,是逆回购利率下调后降息操作的延续。疫情影响下,主要大宗商品价格明显走弱,ppi 同比转正的时间节点也将推后,ppi 负增长下实际利率也将被动攀升,进而将对企业库存、固定资产投资造成负面影响。因此,货币政策需要通过降息的方式来避免实际利率的被动走高。回顾近期央行的货币政策操作,主要集中在公开市场操作提供流动性,降息,以及设立专项再贷款等多个方面,体现了货币政策“灵活适度”的总基调。“价”的方面,2月 3日,央行下调逆回购利率10bp,逆回购利率主要引导货币市场利率,其对实体经济的传导相对滞后。在调降逆回购利率的同时,此次下调 mlf 利率 10bp,且降幅高于去年11月(5bp),是逆回购利率下调后降息操作的延续,以便引导实体经济融资成本的降低;“量”的方面,通常春节后,随着现金的回笼,银行间市场流动性往往呈现宽松状态,央行通常不会开展逆回购操作。但今年情况有所特殊,受疫情冲击影响,为了避免金融市场大幅波动,央行开展大规模公开市场操作,为市场补充流动性。
2、 、下一步是 下一步是lpr 利率,综合考虑银行加点,预计下调10-15bp 。新lpr由mlf与银行加点构成,mlf 下调以后,lpr 下降是确定的;回顾去年 8月 lpr 改革以来,银行加点两次分别在 8月和 9月下调 6bp 和 5bp,其他时间均保持不变,预计此次银行加点也将有所下调。当前银行资产端收益率虽降但相对有限,叠加负债端成本有所走低,与 2017q1相比,净息差实际上还是有所回升的,在这样的背景下,银行加点仍存在下调空间。根据银监会数据,商业银行净息差的低点是在 2017q1,为 2.03%,此后净息差逐步回升,2019q3升至 2.19%,上升16bp。从不同类型银行来看,净息差虽增幅存在差异,但均是回升的。具体来看,2017q1至 2019q3,国有行净息差从 1.99%升至 2.11%,上升 12bp,股份行净息差从1.85%升至2.13%,上升28bp,城商行净息差从1.97%升至2.11%,上升 14bp,农商行净息差从 2.68%升至 2.74%,上升 6bp。与 2017q1相比,净息差有所回升,银行实际上还存在让利空间。
3、 、 全年来看,货币政策“ 价” 的调控空间相对有限,需要更多关注“ 量” 的变化,以 以psl为代表的准财政工具将是重要的关注点。 为代表的准财政工具将是重要的关注点。当前我国货币政策调控处在从数量型向价格型转化的过程当中,不能仅仅关注价的调控,量的调控也是很重要的方面。全年来看,考虑到内部房地产泡沫等结构性问题,以及外部美联储结束降息这一背景,货币政策“价”的调控空间相对有限,需要更多关注货币政策“量”的变化。在 1月降准的基础上,预计今年再降准 2-3次,以 psl 为代表的准财政行为将是今年重要的看点之一,预计今年 psl 新增规模可能在 6000亿元以上,新增资金将重点支持新基建、新型产业以及疫情相关项目等。社融方面,疫情对 1月信贷影响相对较小,但将明显影响 2月和 3月信贷。受复工推后、需求放缓等因素影响,信贷投放进度可能也会有所后移。预计 q1新增社融 8.4万亿元(2019q1为 8.6万亿元),q2新增社融 7.4万亿元(2019q2为 6.0万亿元),预升,社融增速预计将呈现前低后高的趋势。
风险提示:1. 货币政策短期过紧导致名义利率上升导致实际利率上行,对经济增长产生较大的下行压力;2. 内外部需求同时下降对经济产生叠加影响。

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